Régulations et outils quantitatifs ont-ils joué un rôle déclencheur dans la crise? Quelles conséquences et quels enseignements en tirer?

Idées clés
1. Singularité de la crise actuelle
2. Les réels déclencheurs de la crise : les comportements excessifs
3. Régulation et outils quantitatifs n'ont pas été déclencheurs mais accélérateurs de crise
- Les faiblesses inéluctables de la régulation
- Ce qui aurait pu être évité
4. Quels remèdes pour aujourd'hui, quelles solutions pour demain ?
- Ne pas réguler plus, mais mieux
- Se méfier du consensus
- Prendre en compte l'interdépendance des économies

1. Singularité de la crise actuelle
La crise actuelle se distingue des précédentes par la combinaison de trois facteurs :
- Elle est globale : elle ne touche non pas un secteur mais toutes les catégories d'actifs.
- La crise des marchés a accéléré la crise macro-économique.
- Il s'agit de la première crise financière post mondialisation, comptant des millions de nouveaux acteurs ayant accès à l'enseignement et au capital.

2. Les réels déclencheurs de la crise
Un faisceau de comportements et de faits conjoncturels et structurels a entrainé le marché, puis l'économie dans la crise :
- Le caractère baroque de la régulation américaine, additionné au laxisme des politiques monétaires sont à l'origine des crédits débridés.
- Le comportement induit par la théorie du greed and fear : lorsque l'effet de levier est simple, il est tentant de s'endetter pour en bénéficier, au risque d'essuyer un revers de fortune.
- Mais les pays emergents qui étaient débiteurs du reste du monde lors de la crise de 1998 sont aujourd'hui largement créditeurs.
La recherche d'un bouc émissaire, commune à toute crise, a ralenti l'étude des causes réelles de la crise et des remèdes pour y mettre fin. Ainsi, de quelques financiers peu scrupuleux, la faute est passée aux agences de rating, puis aux banques, sachant que la « battue » n'est pas encore terminée...

3. Régulation et outils quantitatifs n'ont pas été déclencheurs mais accélérateurs de la crise
Les faiblesses inéluctables de la régulation
- La course perpétuelle entre l'innovation et la régulation implique un retard inéluctable de l'adaptation des mécanismes de régulation aux progrès techniques, puisque les instances de régulation doivent d'abord en cerner les conséquences avant de pouvoir les maîtriser.
- Les outils de mathématiques financières sont beaucoup plus sophistiqués qu'autrefois mais ne résolvent pas le sujet de la prise en compte du risque extrême. Les financiers n'avaient plus conscience du risque, considérant leurs modèles tout-puissants, alors qu'ils n'étaient infaillibles qu'à 99%...
- L'évolution des outils quantitatifs leur permet d'être techniquement plus performants (ils donnent une vision plus précise du risque) et plus rapides, mais la moindre erreur d'analyse engendre des conséquences bien plus importantes sur le diagnostic.
Ce qui aurait pu être évité
- On a voulu croire au risque zéro, prôné par le principe de précaution et l'on a vécu avec l'idée absurde que l'amélioration de la régulation supprimerait le risque. Un peu plus de réalisme aurait peut-être évité des prises de risques inconsidérées.
- Les régulateurs n'ont pas suffisamment gardé à l'esprit que leurs règles allaient s'appliquer in concreto, dans un contexte où les acteurs tentent de les utiliser à leur avantage. A fortiori, la disparité des règles au niveau mondial induit la création de techniques qui permettent de choisir ses règles et de contourner les autres, à l'instar des hedge funds et du private equity, qui ne sont pas évalués et échappent donc à la règle comptable.
- Le caractère immédiat et pro-cyclique de la fair value, sur laquelle est basé notre système comptable, ne permet pas de prévenir une crise - bien au contraire, puisqu'elle favorise la volatilité - dans la mesure où l'avenir n'est visible qu'à court terme. Il ne s'agit cependant pas de remettre en cause le principe même de fair-value, mais d'y adapter les normes comptables.

4. Quels remèdes pour aujourd'hui, quelles solutions pour demain ?
Ne pas réguler plus, mais mieux
- La réglementation devrait être basée sur des principes et non sur une multiplicité de règles qui en font oublier le sens premier.
- La multiplication des réglementations et des régulateurs est inutile, voire néfaste, puisqu'elle incite à l'arbitrage réglementaire (pas illégal en soi mais qui peut s'avérer dangereux) et au contournment des normes. En outre, la complexité des règles multiplie les possibilités de camoufler la réalité.
- Les régulateurs devraient se coordonner au niveau mondial.
- Il faudrait s'orienter le plus rapidement possible vers un régulateur européen et établir des normes comptables internationales moins procycliques. Personne ne conteste la nécessité d'une comptabilité transparente mais la notion de « fair valu » a été détournée de son sens.
- Les instances telles que le Financial Stabiliy Forum mériteraient d'être renforcées et rapprochées du FMI.
- La création d'une chambre de compensation dans le domaine du gré à gré devrait être envisagée.
- Il faudrait favoriser l'analyse de la réalité économique du risque et développer celle des scenarii de risque extrême.
- A défaut de pouvoir anticiper les risques liés aux innovations, il conviendrait de responsabiliser les personnes qui les mettent en oeuvre.
- L'amélioration, l'adaptation des règles n'a de sens que si le public est informé et « éduqué » au risque.
- Certains prônent la création d'une agence de notation publique, indépendante des jeux de concurrence économique. D'autres estiment l'exercice inutile et déresponsabilisant.

Se méfier du consensus
Malgré l'existence de lieux de discussion, à l'instar du FSF, les débats sont insuffisamment approfondis, les points de vue contradictoires sont écrasés par un consensus fort dont il semble impossible de sortir.
La crise actuelle encourage un foisonnement de débats qui, dès qu'elle sera passée, risque de laisser de nouveau place au consensus porté par des promesses de gains considérables et de l'illusion du too big to fail.

Prendre en compte l'interdépendance des économies
Outre les solutions ci-dessus exposées, il conviendrait de trouver un moyen de mesurer précisément l'impact du développement des pays émergents sur les pays développés, afin que ces derniers engagent les réformes administratives et les ajustements compétitifs nécessaires. Il est en effet indispensable d'apporter une solution au niveau mondial qui prenne en compte l'interdépendance des économies, mise en exergue par la crise.

Cette contribution est le fruit de la réflexion menée dans le cadre du Club Turbulences