Suite à l'action concertée de plusieurs gouvernements durant le mois d'octobre pour enrayer la crise financière, la presse a titré plus d'une fois sur le retour du politique et le rôle nécessairement plus important de l'Etat et des régulateurs dans la finance future. Il est vrai que les plans européens ont été bien accueillis par la plupart des observateurs et ont contribué à faire baisser momentanément la volatilité. Si des réformes sont nécessaires et le rôle de l'Etat indiscutable, on peut néanmoins s'interroger sur la capacité des politiques à organiser cette nouvelle donne, à instaurer une régulation efficace plutôt que contre-productive. Politiques et régulateurs n'ont pas anticipé les crises passées, encore moins la crise actuelle et ont même parfois imposé des remèdes pires que le mal (crise de 29, pays asiatiques en 1998).

1/ LES ORIGINES DE LA CRISE 

Économie et politique ne sont pas toujours en phase

« Gouverner, c'est prévoir » disait Emile de Girardin. Malheureusement, il semblerait que ce soit la réaction et non l'anticipation qui soit le propre du politique d'aujourd'hui. Du fait de la récurrence des élections, la notion de vision à long terme n'existe que rarement au-delà d'un mandat. Vu l'importance des sondages et la difficulté de créer l'événement, le politique choisit de l'accompagner, surfant ainsi sur le flot médiatique déjà créé. Le risque de réaction disproportionnée est réel, d'autant plus que le sujet est passionnel. La récente surenchère à gauche des députés lors des débats et de la préparation du prochain budget, notamment sur les niches fiscales, est significative, car leur objectif est purement politique et non pas économique. Supprimer de fait le statut de LMP pour des gains budgétaires mineurs et ainsi handicaper l'investissement dans les résidences étudiantes, de loisirs ou de retraite à un moment où l'immobilier vacille et annoncer dans la foulée des mesures en faveur du secteur du bâtiment... La contre productivité guette.

Économie et politique ne font pas bon ménage car 1/ par nature, la notion du temps n'y est pas la même; 2/ les politiques français sont pour la plupart de hauts fonctionnaires, ou issus de professions libérales pas ou peu liées à l'entreprise. Leur tendance naturelle à ne pas aller à l'encontre de l'opinion publique est exacerbée sur les sujets économiques qu'ils ne connaissent pas bien.

Les dangers de l'économie au service de la politique

Il est aujourd'hui admis que les membres du congrès US, notamment les démocrates, ont poussé pour que Fannie Mae et Freddy Mac se montrent plus souples avec les ménages plus modestes afin de leur donner accès à la propriété. Le ministère du logement US qui les régule les autorisa à augmenter leurs portefeuilles, avec les conséquences que l'on connaît. Attention, il ne s'agit pas de dire que le politique est responsable, mais simplement qu'une certaine bienveillance dans un contexte de consensus néolibéral a ouvert une brèche exploitée à outrance.

Dans le cas de cette crise, on remarquera que la méthode coué a été de rigueur jusqu'à récemment. peu de temps avant son élection, notre président vantait les mérites de l'endettement et ce, alors que HSBC avait déjà effectué un profit warning basé sur une exposition aux subprimes américain durant le 1er trimestre 2007. D'après les échos du 20 octobre 2008, Nicolas Sarkozy a pris conscience de la gravité de la situation lors d'un petit-déjeuner le 22 septembre avec Ben Bernanke, alors que Citigroup, Merryl Lynch, UBS... avait déjà passé plus de ?100 milliards de dépréciations d'actifs et que de nombreux indicateurs économiques étaient déjà très mauvais. On peut s'interroger sur le rôle exact des conseillers économiques. Est ce un problème de formatage de ces mêmes conseillers insuffisamment au fait des marchés financiers (on peut remarquer que c'est souvent considéré comme une activité de nouveaux riches, beaucoup moins prestigieuse que le M&A, par exemple, dont sont d'ailleurs généralement issus les transfuges du privé) ou bien que des notes ont été rédigées en temps et en heure mais pas lues car pas d'actualité? Toujours est-il que plusieurs économistes de renom avaient écrit le scénario actuel, mais ils n'étaient pas forcément les plus médiatiques et ils ne siégeaient pas parmi les conseils en vogue.

Déviances du système, accélérateurs de la crise et bouc émissaire

On peut s'interroger sur la pertinence du rôle de bouc émissaire que l'on prête aux hedge funds. Ils ont certes contribué à accélérer la tendance et ont certainement amplifié des mouvements baissiers sur des titres tels que Lehman brothers, mais ils sont avant tout des arbitragistes souvent bien gérés. C'est surtout l'effet de levier utilise jusqu'à récemment qui pose aujourd'hui problème du fait du débouclage des positions. Il est intéressant de constater que les politiques allemands les critiquent régulièrement et veulent les encadrer, car plusieurs Landesbanken sont particulièrement impactées par la crise. Cependant ces dernières ont manifestement plus souffert du fait de leur mauvaise gestion qu'autres choses..., et ce malgré le fait d'être intégrées au système bancaire et donc contrôlées.

Le fait d'être coté en bourse pousse-t-il à la faute de gestion? On peut également se poser la question. Néanmoins, 10 ans d'expérience en tant qu'analyste financier m'ont démontré que ce sont rarement les meilleurs managements qui se plaignent de la petite lorgnette du marché. À leur décharge, les dirigeants des banques cotées en bourse démis de leur fonction en 2007/2008 l'auraient été selon nous en 2005/2006 s'ils n'avaient pas entrepris cette course à la titrisation et aux activités hors bilan car leurs résultats et leur retour sur capitaux investis auraient été inférieurs à ceux de leurs concurrents. Est-ce la faute de la bourse qui incite au court terme, ou celle d'un management qui ne pense qu'à ses intérêts personnels, qui se sent protégé par le système et qui ne contrôle pas les risques pris par des salariés obnubilés par leur bonus de fin d'année et eux-mêmes non sensibilisés aux conséquences de leurs actes ?

Mauvais management et manque de responsabilisation face au risque

Tous ces éléments entrent en ligne de compte, mais nous pensons qu'un management doit être capable d'assumer une stratégie et l'expliquer à travers le temps. Tout management parvenant à sortir de cette crise sans encombre disposera d'un crédit quasi illimité auprès de la communauté financière. Concernant le contrôle des risques, il est intéressant d'observer que parmi les administrateurs des principales banques françaises, seule une minorité devait avoir une réelle vision des leviers et risques potentiels des produits dérivés et de la signification des engagements hors bilan en cas de scenarii catastrophes.

Le système est devenu vicié et cette crise est devenue inéluctable car, une fois encore, le court terme est un mode de gestion généralisé chez les décideurs et les opérateurs de marché.

La crise du début du siècle était liée à des valorisations farfelues alors que celle ci, plus vicieuse, est née d'un endettement non contrôlé et des conditions de liquidités surabondantes poussant à la prise de risques. Les subprimes ont constitué un catalyseur, mais le déséquilibre est/ouest entre des USA qui consomment à crédit et des pays exportateurs nets tels que la Chine et les Emirats Arabes qui les financent, ne pouvait durer qu'un temps.

Il faut néanmoins arrêter de parler d'économie réelle contre les financiers. Il s'agit d'une dichotomie polémiste qui sert aux journaux et aux politiques mais qui n'est pas constructive ou fondée. Une économie développée utilise du capital et doit financer sa prise de risque. Les subprimes ont voulu oublier le risque en croyant le diviser à l'infini alors qu'ils l'ont multiplié et l'ont rendu systémique.

2/ IL NE FAUT PAS PLUS DE POLITIQUE, MAIS UNE POLITIQUE PLUS ADAPTEE 

Un rôle accru des politiques impliquerait qu'ils gouvernent parfois pour le long terme et retiennent que l'économie ne se conjugue pas bien avec le dogmatisme et que certaines solutions peuvent être à la fois impopulaires (que ce soit auprès du Medef ou des syndicats...) mais efficace. Ce rôle implique non pas des hommes de pouvoir mais des hommes d'Etats. C'est plus rare.

Des mécanismes de contrôle et de régulation inadaptés

En interne, les conseils d'administration constituent en théorie un mécanisme de contrôle pour les banques et autres institutions, à condition qu'ils soient nommés pour leurs compétences et non par cooptation, comme c'est le cas la plupart du temps. Il existait également un sentiment d'impunité pour des hauts dirigeants qui, malgré leurs échecs, parvenaient à rebondir sans encombre. On se trouve selon nous devant une logique de caste qui est aujourd'hui difficilement acceptable pour l'opinion avec l'idée forte que le système mutualisait les risques et pas la rémunération. Ceci est d'autant plus vrai quand les dirigeants ne sont pas des actionnaires significatifs. On notera également que pour diriger les plus grandes sociétés françaises, le passage par un cabinet ministériel est probablement plus important que 15 ans de 'maison'. Voilà qui ne favorise pas la culture d'entreprise et encore moins une vision à long terme. Les actionnaires, qu'ils soient individuels ou institutionnels, ont le pouvoir d'influer sur les managements à condition de s'impliquer plus. Une crise comme celle ci peut être propice à un activisme plus efficace.

En externe, des mécanismes de contrôle existent déjà, à l'instar du droit de regard de la Banque de France sur les banques, via la commission bancaire. Mais ils ne sont pas efficaces. Il semblerait que ces interventions, au moins publiques, se contentent de guérir et non de prévenir.

Il faut réguler, mais correctement et en toute indépendance !

La même Banque de France, qui proclame régulièrement son indépendance du pouvoir politique, a « sauvé » le Crédit Lyonnais de ses extravagances tout en affichant un dogmatisme certain et contreproductif en période de crise. Un régulateur inapte est dangereux. Il paraît légitime de se demander comment la BCE pourrait justifier la hausse des taux de 25 points de base en Juin dernier, qui a provoqué de façon indirecte un mini krach boursier en inversant la courbe des taux et pénalisant les banques déjà fragilisées alors que les clignotants économiques étaient déjà rouge vif.

Il était déraisonnable de ne pas réguler un marché de 55.000 milliards de dollars tel que celui des CDS(credit default swaps). Cependant, il faut se méfier des velléités de régulation abusives 'à chaud' qui deviennent contre-productives. On explique que le marché est trop « court-termiste », mais on impose aux entreprises la publication de résultats trimestriels qui sont souvent difficiles à lire de l'extérieur. Cette pratique est relativement récente en Europe et ne constitue pas forcément une bonne évolution. Engendrés par la crise Enron, les IFRS et le marked to market n'ont, par bien des aspects, pas forcément rendu les comptes plus lisibles. Au contraire, on a pu constater les dégâts récents sur les banques qui ont vu leur fonds propres fondrent sur la base d'actifs dépréciés par des valorisations réalisées du fait de l'absence de marché.

Le régulateur s'appuie sur des agences de notation payées par les banques dont elles notent les produits. Le conflit d'intérêts semble pourtant exister par définition, mais l'autre problème découlait du fait que l'évaluateur du produit doit certainement recevoir un salaire bien moindre que celui du créateur et a certainement pour but de passer de l'autre coté.

3/ SOLUTIONS

Il faut tout d'abord garder à l'esprit que les racines de cette crise prennent notamment leurs souches au sein de l'antidote apporté à la précédente et donc avoir une vision long-terme.

Il existe selon nous 3 niveaux d'interventions possibles. Au niveau de la gestion des entreprises, au niveau macro-économique, via des organismes internationaux et enfin, au niveau des mentalités et du sens commun.

Au niveau des entreprises

Quelque soit le domaine d'activité de l'entreprise, il apparaît aujourd'hui clairement qu'une minorité d'administrateurs sont choisis pour leur connaissances et potentiels apports aux conseils d'administration. Comme l'ont montré les récents abus sur les rémunérations, il s'agit souvent plus d'une chambre d'enregistrement au profit du management que d'un réel contre-pouvoir garant de l'intérêt des actionnaires. Ceci est d'autant plus choquant, que le management des grandes entreprises est principalement nommé et salarié. Comme signalé précédemment, les actionnaires peuvent influer directement sur la gouvernance. A eux de se mobiliser.

S'il est difficile d'intervenir de façon directe au sein de sociétés totalement privées et non réglementées, cela devient en revanche possible pour des sociétés ayant un impact important sur l'économie en général, bénéficiant d'aides importantes, mais également pour des entreprises dont l'Etat est actionnaire ou client majeur. Il serait intéressant de suggérer que le contrôle des risques relève du conseil de surveillance et non directement des opérationnels et que les rémunérations du top management soient évaluées sur une base pluriannuelle. Les cas de croissances externes devront être étudiées à part car dans la plupart des cas, seuls le management et les conseils en sont bénéficiaires, rarement les actionnaires.

Au niveau macro-économique

La crise actuelle constitue une opportunité sans précédent pour imposer une Europe politique si les dirigeants savent être au niveau de la situation et oublient leurs intérêts électoraux de court terme, notamment en Allemagne. Il faudra accepter de ne pas toujours être consensuel et créer si nécessaire plusieurs niveaux d'implication pour les pays, à l'image de ce qui s'est fait avec la monnaie. Il faut que l'Europe avance, quitte à laisser des pays réticents en retrait. Historiquement, l'Europe s'est faite à plusieurs vitesses. Il faut l'accepter pour éviter la recherche d'un consensus forcément mou. Celui-ci arrivera néanmoins forcément si l'impulsion est donnée par un leader qui doit son élection aux principaux pays et leur devient redevable. Un leader doit tirer sa légitimité des votes du peuple pour s'affirmer face aux différents gouvernements. La question d'une fédération européenne peut également se poser. Les leviers économiques, l'impact lors des négociations internationales seraient sans communes mesures.

Une nouvelle gouvernance financière ne pourra être réellement efficace que si elle est mondiale. Néanmoins, seul un régulateur européen pourra négocier d'égal à égal avec les USA pour imposer un organisme à vocation globale qui pourrait parfaitement être une émanation du FMI. Les agences de notation devront être totalement indépendantes des émetteurs qui paieront une contribution indirecte au FMI, lequel coordonnera avec les agences.

Changer de mentalités à l'égard des PME et de l'entrepreneuriat

Lorsque plus de 50% des jeunes entre 20 et 30 ans veulent devenir fonctionnaires comme c'est le cas dans notre pays, il nous semble important de commencer à mieux valoriser les entrepreneurs et à les aider. Ce n'est pas simple car, dans l'inconscient collectif, l'entrepreneur n'a pas de place spécifique, contrairement aux USA, et l'entrepreneuriat n'a pas nécessairement beaucoup de crédit aux yeux des parents.

Encore récemment, la plupart des aides faites aux entreprises bénéficiaient principalement aux grosses entreprises et non aux PME, qui sont sous-représentées en tant que lobby.

Du fait de leurs réticences aux risques, les banques financent les PME matures générant du cash flow et plus difficilement les petites en croissance et donc consommatrices de cash. En Amérique du nord, 25% des grands groupes n'existaient pas il y a 20 ans versus 7% en Europe et 1% en France.

La récente loi TEPA va dans le bon sens et a clairement réorienté des fonds vers des start-ups. Cela doit continuer.

Dans le même esprit, l'enseignement à l'école de l'économie et du fonctionnement d'une entreprise de façon vivante permettrait d'éviter la réserve et le scepticisme des Français dans ce domaine. En effet, une récente étude a montré que les Français n'étaient pas au fait des rudiments de l'économie alors qu'une autre étude montrait que la France comptait plus de sympathisants aux idées communistes que ses voisins. L'économie est peu enseignée à l'école alors qu'elle pourrait être une matière extrêmement vivante par nature. Pourquoi ne pas utiliser les compétences et expériences multiples des milliers de nouveaux retraités pour illustrer ce qu'est l'entreprise et ce que signifie réellement l'économie ?

L'Etat pourrait intervenir via la Poste (du fait de sa large implantation et de son statut de banque) et développer une sorte de microcrédits destine aux TPE

Comparée aux économies bénéficiant d'un  taux de chômage moins élevé, la France présente un déficit structurel de PME et de micro-entreprises. En temps normal, il est probablement plus simple de lever 100 millions d'euros pour ensuite financer une mauvaise acquisition que de trouver 100 000 euros pour un entrepreneur, alors que, paradoxalement, l'implication personnelle, affective voire même financière des individus concernés en cas d'échec n'est pas forcément relative à la taille de l'opération.

Comme souvent, la théorie des jeux explique pourquoi l'intérêt collectif s'efface derrière les intérêts individuels. Un conseiller clientèle d'une banque de réseau classique n'a aucun intérêt personnel à approuver un prêt pour une jeune société, avant ou après sa création. Dans le meilleur des cas, le prêt en question est remboursé mais il n'est pas évident que les montants en jeu lui permettent d'atteindre ses objectifs annuels et donc son bonus. En cas de problème, le jeune entrepreneur ne pourra pas rembourser le prêt et augmentera le taux de défaut des clients du banquier. La faiblesse du montant de la somme ne relativise en rien cet état de fait. Une simple analyse rentabilité/risque pousse logiquement le banquier à renoncer au financement d'un tel projet.

A l'instar des nombreuses candidatures spontanées de qualité bloquées au niveau d'une réception ou d'un secrétariat, bien des projets sont morts nés, car analysés par le biais inhérent à un système en place. Bien qu'incalculables, les coûts d'opportunités pour la communauté se retrouvent de fait chaque année dans les déficits de nos systèmes sociaux.

La création d'une structure d'aide à l'initiative locale, financée dans un premier temps par l'Etat via une implication de la Poste, serait un moyen d'assurer le développement de projets de micros entreprises. On peut argumenter sur le rôle théorique des business angels, mais ces derniers n'ont pas vocation à financer le développement de projets simplement destinés à assurer l'emploi de quelques personnes. Bénéficiant d ?une bonne image, d'une implantation locale et d'un personnel formé à la finance qu'il faudra néanmoins renforcer, la Poste serait au centre du projet, en partenariat avec des structures de capital risques. Les succès des Blogs et autres « Youtube » prouvent que les individus regorgent d'idées mais ne savent pas forcement comment les exprimer. Le rôle social d'une telle structure sera fort. Confier de l'argent à des individus qui en manquent est une marque de confiance qui responsabilise. Le rôle de l'Etat et sa fonction s'en trouveront en outre grandis dans des zones où ses représentants ont plutôt tendance à être dénigrés. Ce projet implique une volonté politique, dont l'initiative appartient au seul Etat, mais dont le coût budgétaire passe aujourd'hui en second plan, du fait de la nécessité d'un plan de relance. Cela apparaitrait plus novateur et dynamique que l'octroi d'aides aux secteurs traditionnels que sont le bâtiment et l'automobile.

De nombreux chantiers sont teintés d'un certain idéalisme, mais nous sommes responsables de notre gouvernement en tant que citoyens et des dirigeants en place en tant qu'actionnaires. Les périodes de faste et d'opulence sont souvent synonymes de stagnations car personne n'aime entendre les Cassandres quand tout va bien. La période actuelle est suffisamment grave pour qu'une réelle prise de conscience commence et, en cela, elle constitue une opportunité symbolisée par le contraste entre le choix des électeurs américains en 2000/2004 et en 2008.

Sébastien Lalevée